撰文：Aiying Compliance

随着 Circle 成功登陆纳斯达克，稳定币市场也经历着一场结构性重塑。当市场关注 Circle 50 亿美元的市值与其稳定币业务模式时，一个更深层次的转变正在发生：稳定币的价值创造中心正从单纯的「发行」环节，向「创造、赋能和深耕应用场景」迁移。这不是简单的商业策略调整，而是整个行业价值逻辑的根本性重构。通过深入分析这一转变的驱动因素、市场格局和发展路径，我们将看到稳定币未来的竞争核心不在「谁能发行更多币」，而在「谁能创造和掌控更有价值的应用场景」。

当我们剖析稳定币行业的发展轨迹，一个清晰的模式浮现出来：这个领域正从「发行为中心」向「场景为中心」转变。这一转变并非偶然，而是由五重结构性力量共同推动的结果。

发行环节的挤压效应。Circle 的招股文件揭示了一个关键现实：即使作为市场第二大发行商，它也必须将自身净利息收入 (NII) 的 50% 支付给 Coinbase 作为分销补贴。这种代价高昂的分销模式暴露了发行环节利润空间的实质性压缩。随着超额利润的消减，市场参与者被迫向价值链的其他环节探索，特别是应用场景层面。

发行环节的网络效应已固化。稳定币作为价值媒介，其效用很大程度上取决于接受程度——越多人使用某种稳定币，它就越有价值。这种典型的网络效应已经使 USDT 牢固占据了 76% 的市场份额，USDC 艰难维持 16% 的地位，其余所有竞争者共享剩余的 8%。这种市场结构已经高度固化，新进入者难以通过单纯发行新的稳定币撼动现有格局。

监管导向的根本性转变。全球稳定币监管框架正在从「防风险」向「促创新、重应用」转变。美国《GENIUS 法案》明确区分了「支付稳定币」与其他类型稳定币，为前者设计了特定的合规路径；香港于 2024 年 5 月 21 日正式通过并实施的《稳定币发行人条例草案》不仅规范了发行活动，更为基于稳定币的创新应用提供了明确的法律框架；新加坡金融管理局 (MAS) 则进一步将稳定币分为「单一货币稳定币」(SCS) 和其他类型，针对不同场景应用设计差异化的监管措施。这些监管趋势共同指向一个方向：稳定币的价值将越来越取决于其在实际应用场景中的表现，而非简单的发行规模。

用户需求的质变。市场日益成熟的标志是用户需求从简单持有稳定币，转向通过稳定币解决具体问题。早期用户可能满足于简单持有「美元的数字版本」，但成熟市场的用户期待看到超越投机的实际应用价值。这一需求转变迫使市场参与者将焦点从「铸造更多代币」转向「创造更多用途」。

商业模式的可持续性考量。随着稳定币市场竞争加剧，单纯依赖铸币税和发行规模的商业模式面临长期可持续性挑战。发行环节的竞争将导致储备资金收益率竞价上升，挤压利润空间。相比之下，应用场景的开发能带来更多元化的收入结构，包括交易费用、增值服务费、金融产品收益分成等，为稳定币生态参与者提供更可持续的商业模式。